预测乙公司 2021 年及以后年度净经营资产周转率、税后经营净利率。
采用资本资产定价模型，估计乙公司的股权资本成本；按照目标资本结构，估计乙公司的加权平均资本成本。
基于上述结果，计算 2021—2023 年乙公司实体现金流量，并采用实体现金流量折现法，估计 2020 年年末乙公司实体价值。（结果填入表 9 中，不用列出计算过程。）
假设乙公司净负债按 2020 年年末账面价值计算，估计 2020 年年末乙公司股权价值。
计算甲公司非公开增发新股的发行价格和发行数量。
乙公司 2017—2020 年管理用资产负债表和利润表如表 6 所示。
计算说明：
净经营资产＝货币资金＋应收账款＋存货＋固定资产－应付账款
＝资产总计－应付账款
净负债＝长期借款
2017 年净经营资产周转率＝ 2 000÷800 ＝ 2.5（次）
2018 年净经营资产周转率＝ 2 300÷1 000 ＝ 2.3（次）
2019 年净经营资产周转率＝ 2 760÷1 150 ＝ 2.4（次）
2020 年净经营资产周转率＝ 3 450÷1 437.5 ＝ 2.4（次）
2021 年及以后年度净经营资产周转率＝（2.5 ＋ 2.3 ＋ 2.4 ＋ 2.4）÷4 ＝ 2.4（次）
2017 年税后经营净利率＝ 600÷2 000×100% ＝ 30%
2018 年税后经营净利率＝ 621÷2 300×100% ＝ 27%
2019 年税后经营净利率＝ 966÷2 760×100% ＝ 35%
2020 年税后经营净利率＝ 1 104÷3 450×100% ＝ 32%
2021 年及以后年度税后经营净利率＝（30% ＋ 27% ＋ 35% ＋ 32%）÷4 ＝ 31%
股权资本成本＝ 4% ＋ 1.4×（9% － 4%）＝ 11%
加权平均资本成本＝ 8%×（1 － 25%）×2÷5 ＋ 11%×3÷5 ＝ 9%
乙公司 2021—2023 年实体现金流量和 2020 年年末实体价值如表 7 所示。
计算说明（部分）：
2021 年营业收入＝ 3 450×（1 ＋ 20%）＝ 4 140（万元）
2021 年税后经营净利润＝ 4 140×31% ＝ 1 283.4（万元）
2021 年净经营资产＝ 4 140÷2.4 ＝ 1 725（万元）
2021 年净经营资产增加＝ 2021 年净经营资产－ 2020 年净经营资产
＝ 1 725 － 1 437.5 ＝ 287.5（万元）
2021 年实体现金流量＝ 2021 年税后经营净利润－ 2021 年净经营资产增加
＝ 1 283.4 － 287.5 ＝ 995.9（万元）
2023 年以后现金流量在 2023 年年末的现值＝ 1 417.62×（1 ＋ 4%）÷（9% － 4%）＝ 29 486.5（万元）
2023 年以后现金流量在 2020 年年末的现值＝ 29 486.5×0.772 2 ＝ 22 769.48（万元）
实体价值＝ 913.64 ＋ 1 035.64 ＋ 1 094.69 ＋ 22 769.48 ＝ 25 813.45（万元）
或者：913.64 ＋ 1 035.64 ＋ 1 417.62÷（9% － 4%）×0.841 7 ＝ 25 813.5（万元）
定价基准日前 20 个交易日股票交易均价＝ 4 000÷160 ＝ 25（元 / 股）
发行价格＝ 25×80% ＝ 20（元 / 股）
发行数量＝ 25 213.45÷20 ＝ 1 260.67（万股）
甲公司是一家生产化工原料的上市企业，生产经营无季节性。股东使用管理用财务报表分析体系对公司 2024 年度业绩进行评价，主要的管理用财务报表数据如表 1 所示。
已知 2023 年和 2024 年的无风险利率均为 4%，平均风险股票的报酬率均为12%。2023 年股东要求的必要报酬率为 16%。股东以资本资产定价模型计算权益投资要求的必要报酬率，每年根据资本结构（净负债 / 股东权益）调整 β系数。
甲公司的企业所得税税率为 25%。为简化计算，计算相关财务指标时，涉及的资产负债表数据均使用其各年年末数据。
2023 年的权益净利率＝ 1 920÷12 000×100% ＝ 16%
2024 年的权益净利率＝ 2 225÷12 500×100% ＝ 17.8%
2024 年的权益净利率高于 2023 年，甲公司 2024 年完成业绩目标。
由改进的财务分析体系的核心公式“权益净利率＝净经营资产净利率＋（净经营资产净利率－税后利息率）× 净财务杠杆”可知，其驱动因素为：净经营资产净利率、税后利息率、净财务杠杆，其计算如表 1 所示。
甲公司 2023 年年末、2024 年年末的易变现率的计算如表 2 所示。
由表 2 可知：由于甲公司生产经营无季节性，年末水平可以代表全年水平，甲公司 2023 年易变现率等于 1，采用的是适中型营运资本筹资策略；2024 年易变现率＜ 1，采用的是激进型营运资本筹资策略。
营运资本筹资策略由适中型转变为激进型，短期借款在全部资金来源中的比重加大，税后利息率下降，公司收益提高，风险相应加大。
股东要求的必要报酬率＝无风险利率＋平均市场风险溢价 ×β 权益
2023 年的 β 权益＝（16% － 4%）÷（12% － 4%）＝ 1.5
β 资产＝ 1.5÷［1 ＋（1 － 25%）×（8 000÷12 000）］＝ 1
2024 年的 β 权益＝ 1×［1 ＋（1 － 25%）×（12 500÷12 500）］＝ 1.75
2024 年股东要求的必要报酬率＝ 2024 年的权益资本成本＝ 4% ＋ 1.75×（12% － 4%）＝ 18%
（2021）甲公司是一家电子器件制造企业，拟投资建设一条新产品生产线，正在进行项目的可行性研究。相关资料如下：
（1）该生产线需投资 5 000 万元，其中固定资产 4 000 万元，营运资本 1 000万元，均在 2021 年年末支付。固定资产按直线法计提折旧，折旧年限 4 年，无残值，预计 4 年后变现价值为 0。按税法相关规定，当年折旧可在当年抵扣所得税。营运资本在项目结束后全部收回。该项目无建设期，2022 年即可正常运营，项目期限 4 年，每年营业收入 4 000 万元、变动成本（全部为付现变动成本）1 440 万元、付现固定成本 600 万元。
（2）该项目所需资金拟通过贷款和权益融资：银行贷款 2 500 万元，年利率6.6%；发行普通股权益融资 2 500 万元。据估计，甲公司权益资本成本对本公司税后债务资本成本的风险溢价为 4.1%。
（3）2021 年年末甲公司所有者权益 24 000 万元。如果不投资该生产线，甲公司 2022 年没有新增投资，不进行权益融资和股票回购，也不进行利润分配，原有业务净利润预计为 6 000 万元。
（4）甲公司每年对管理层的业绩评价采用关键绩效指标法，要求权益净利率（净利润 / 当年年末所有者权益）不得低于 20%。
（5）企业所得税税率 25%。
权益资本成本＝ 6.6%×（1 － 25%）＋ 4.1% ＝ 9.05%
加权平均资本成本＝ 6.6%×（1 － 25%）×2 500÷（2 500 ＋ 2 500）＋ 9.05%×2 500÷（2 500 ＋2 500）＝ 7%
新生产线投资项目给甲公司带来的增量现金流量及新投资项目的净现值如表 8 所示。
计算说明：
固定资产年折旧额＝ 4 000÷4 ＝ 1 000（万元）
年折旧抵税额＝ 1 000×25% ＝ 250（万元）
各年税后收入＝ 4 000×（1 － 25%）＝ 3 000（万元）
各年税后付现成本＝（1 440 ＋ 600）×（1 － 25%）＝ 1 530（万元）
项目净现值＝ -5 000 ＋ 1 607.51 ＋ 1 502.25 ＋ 1 404.04 ＋ 2 075.09 ＝ 1 588.89（万元）
项目净现值大于 0，项目可行。
①不投资新生产线：
权益净利率＝ 6 000÷（24 000 ＋ 6 000）×100% ＝ 20%
②投资新生产线：
增加净利润＝（营业收入－付现成本－折旧－利息）×（1 －所得税税率）
＝（4 000 － 1 440 － 600 － 1 000 － 2 500×6.6%）×（1 － 25%）
＝ 596.25（万元）
净利润＝原有净利润＋增加的净利润＝ 6 000 ＋ 596.25 ＝ 6 596.25（万元）
所有者权益＝期初股东权益＋增加外部股权资金＋增加留存收益
＝ 24 000 ＋ 2 500 ＋ 6 000 ＋ 596.25 ＝ 33 096.25（万元）
权益净利率＝ 6 596.25÷33 096.25×100% ＝ 19.93%
甲公司管理层不应该投资该项目，因为投资该项目会使权益净利率低于甲公司对管理层的要求。
关键绩效指标法的优点：
①使企业业绩评价与企业战略目标密切相关，有利于企业战略目标的实现。
②通过识别价值创造模式把握关键价值驱动因素，能够更有效地实现企业价值增值目标。
③评价指标数量相对较少，易于理解和使用，实施成本相对较低，有利于推广实施。
关键绩效指标法的缺点：绩效指标的选取需要透彻理解企业价值创造模式和战略目标，有效识别企业核心业务流程和关键价值驱动因素，指标体系设计不当将导致错误的价值导向和管理缺失。
（2015）甲公司是一家移动通信产品制造企业，主营业务是移动通信产品的生产和销售，为了扩大市场份额，准备投产智能型手机产品（以下简称“智能产品”）。目前相关技术研发已经完成，正在进行该项目的可行性研究。相关资料如下：
（1）如果可行，该项目拟在 2016 年年初投产，预计该智能产品 3 年后（即2018 年年末）停产。即项目预期持续 3 年。智能产品单位售价 3 000 元，2016年销售 10 万部，销量以后每年按 10% 增长，单位变动制造成本为 2 000 元，每年付现固定制造费用 400 万元，每年付现销售和管理费用与销售收入的比例为 10%。
（2）为生产该智能产品，需添置一条生产线，预计购置成本 12 000 万元。该生产线可在 2015 年年末前安装完毕。按税法规定，该生产线折旧年限 4 年，预计净残值率为 5%，采用直线法计提折旧，预计 2018 年年末该生产线变现价值为 2 400 万元。
（3）公司现有一闲置厂房对外出租，每年年末收取租金 80 万元，该厂房可用于生产该智能产品，因生产线安装期较短，安装期间租金不受影响。由于智能产品对当前产品的替代效应，当前产品 2016 年销量下降 1.5 万部，下降的销量以后按每年 10% 增长，2018 年年末智能产品停产，替代效应消失，2019 年产品销量恢复至智能产品投产前水平。当前产品的单位售价 1 600 元，单位变动成本为 1 200 元。
（4）营运资本为销售收入的 20%，智能产品项目垫支的营运资本在各年年初投入，在项目结束时全部收回；减少的当前产品垫支的营运资本在各年年初收回，智能产品项目结束时重新投入。
（5）项目加权平均资本成本为 9%，公司适用的所得税税率为 25%，假设该项目的初始现金流量发生在 2015 年年末，营业现金流量均发生在以后各年年末。
项目的初始现金净流量（2015 年年末增量现金净流量）、2016—2018 年的增量现金净流量及项目的净现值、动态回收期如表 9 所示。
计算说明（部分）：
2015 年年末垫支的营运资本＝（22 500 － 1 800）÷（1 － 25%）×20% ＝ 5 520（万元）
2016 年年末垫支的营运资本＝（24 750 － 1 980）÷（1 － 25%）×20% － 5 520 ＝ 552（万元）
或者：2016 年垫支的营运资本＝ 5 520×10% ＝ 552（万元）
2017 年年末垫支的营运资本＝（27 225 － 2 178）÷（1 － 25%）×20% － 5 520 － 552 ＝ 607.2（万元）
2018 年年末营运资本收回＝ 5 520 ＋ 552 ＋ 607.2 ＝ 6 679.2（万元）
动态回收期＝ 2 ＋（17 520 － 4 220.5 － 4 229.8）÷11 970.8 ＝ 2.76（年）
项目的净现值大于 0、动态回收期小于 3 年，所以项目可行。
①假设使得净现值为 0 的单位变动制造成本的增加量为 Y 元，则：
2 901.1 －［10Y×（1 － 25%）×0.917 4 ＋ 10Y×（1 ＋ 10%）×（1 － 25%）×0.841 7 ＋ 10Y×（1 ＋ 10%）2×（1 － 25%）×0.772 2］＝ 0
解得：Y ＝ 139.26（元）
智能产品的最大单位变动制造成本＝ 139.26 ＋ 2 000 ＝ 2 139.26（元）
②单位变动制造成本上升 5% 时：
净现值的减少金额＝ 15 000×5%×0.917 4 ＋ 16 500×5%×0.841 7 ＋ 18 150×5%×0.772 2
＝ 2 083.22（万元）
净现值变动百分比＝ -2 083.22÷2 901.1 ＝ -71.81%
净现值对单位变动制造成本的敏感系数＝ -71.81%÷5% ＝ -14.36
甲公司是一家先进智能设备研发的制造商，目前打算推出一款搭载新型短距通信技术的穿戴设备。考虑到未来通信技术路线的不确定性，甲公司计划将项目分为两期进行，前期小规模试产以抢占市场，后续再根据通信技术路线的发展情况决定是否跟进第二期投资。
甲公司根据以往累积的项目经验并结合当前的行业发展情况，整理出了以下资料：
资料一：第一期项目的相关资料。
甲公司既可以自建生产线，也可以通过 OEM 的方式外包给第三方代工生产，项目周期均为 5 年。若自建生产线，甲公司预计第一期总投资额 6 000 万元，其中 4 000 万元用于购建生产线，1 000 万元用于购买生产所需的专利技术，1 000 万元用于营运资本投资。整个项目建设期较短，可以忽略不计，营运期为 5 年。税法规定，生产线的折旧期限为 5 年，残值率为 20%，预计项目结束时变现收入为 500 万元。生产所需的专利技术在营运期初一次购入，税法规定，专利技术费用可在营运期间均匀摊销。营运资本在营运期初和营运开始 1 年后投入，第一次投入600 万元，第二次投入 400 万元，在项目结束后可全部收回。预计每年的销售额为 4 800 万元，每年付现变动成本为年销售收入的 55%，每年付现固定成本为 500 万元。假设营运期各年现金流量均发生在当年年末。
若外包给第三方代工生产，可以直接进入运营状态，每年的税后购买成本为3 100 万元，每年还需要支付税后运输费用 700 万元。
第一期项目投资的必要报酬率按 20% 计算。
资料二：第二期项目的相关资料。第二期项目将在第一期项目营运期的第 3 年年末投产。为消除建设周期，甲公司拟以 20 000 万元直接从第三方购买生产线。项目运营期限为 5 年，每年可带来税后营业现金流量 7 000 万元。公司采用发行长期债券和股票的方式为第二期项目融资，预计资本结构负债 :股东权益为 1∶1，债券的税前资本成本为 6%，项目的 β 系数为 2，市场风险溢价为 10.25%。
资料三：测算出该项目现金流量的标准差为 40%。假设无风险报酬率为 5%，企业所得税税率为 25%。
第一期项目在采用自建方案时的净现值如表 12 所示。
计算说明（部分）：
每年税后收入＝ 4 800×（1 － 25%）＝ 3 600（万元）
每年税后付现变动成本＝ 3 600×55% ＝ 1 980（万元）
每年税后付现固定成本＝ 500×（1 － 25%）＝ 375（万元）
生产线年折旧额＝ 4 000×（1 － 20%）÷5 ＝ 640（万元）
生产线年折旧抵税＝ 640×25% ＝ 160（万元）
专利技术年摊销抵税＝ 1 000÷5×25% ＝ 50（万元）
第 5 年年末生产线变现损失抵税＝（4 000×20% － 500）×25% ＝ 75（万元）
外包方案下的净现值＝（3 600 － 3 100 － 700）×（P/A，20%，5）＝ -598.12（万元）
因为外包方案下的净现值大于自建方案下的净现值，所以甲公司应该选择外包方案。
第二期项目的权益资本成本＝ 5% ＋ 2×10.25% ＝ 25.5%
第二期项目的必要报酬率＝第二期项目的加权平均资本成本＝ 6%×（1 － 25%）×1÷2 ＋25.5%×1÷2 ＝ 15%
计算第二期项目的现金净流量现值如表 13 所示。
计算说明：
第 0 年投资现金流量现值＝ -20 000×（P/F，5%，3）＝ -20 000×0.863 8 ＝ -17 276（万元）
第 3 年年末营业现金流量现值合计＝ 6 087.2 ＋ 5 292.7 ＋ 4 602.5 ＋ 4 002.6 ＋ 3 480.4 ＝ 23 465.4（万元）
第 0 年营业现金流量现值合计＝ 23 465.4×（P/F，15%，3）
＝ 23 465.4×0.657 5 ＝ 15 428.5（万元）
第 0 年净现值＝ 15 428.5 － 17 276 ＝ -1 847.5（万元）
N（d1）＝ N（0.18）＝ 0.571 4
N（d2）＝ N（-0.51）＝ 1 － N（0.51）＝ 1 － 0.695 ＝ 0.305
C0 ＝ S0［N（d1）］－ PV（X）［N（d2）］
＝ 15 428.5×0.571 4 － 17 276×0.305 ＝ 3 546.66（万元）
考虑期权的第一期项目净现值＝ 3 546.66 － 598.12 ＝ 2 948.54（万元）
考虑期权的第一期项目净现值大于 0，因此应当投资第一期项目。
甲公司是一家生产保健器材的公司，生产两种产品：传统产品和新型产品。传统产品单位售价为 100 元，新型产品的单位售价为 120 元。公司只有一条生产线，按照客户订单要求分批组织生产。公司实行作业成本管理，有关资料如下：
（1）作业中心：
甲公司建立了四个作业中心，直接人工成本全部分配至各个作业成本库。有关说明如下：
①生产准备作业：包括设备调整和材料发放，属于批次级作业，公司以产品投产的批次数作为作业动因。
②机器加工作业：属于单位级作业，由于生产机械化程度较高，设备折旧在成本库中所占比重较大，公司使用机器工时作为作业动因。
③产品组装作业：属于单位级作业，由于耗用人工工时较多，公司使用人工工时作为作业动因。
④质量检验作业：传统产品的技术和质量都已稳定，公司以检验时间作为作业动因。
（2）甲公司的长期资源是与机器加工作业相关的机器设备和厂房。机器加工作业每月可提供的加工工时为 580 小时，属于约束资源。传统产品与新型产品的单位加工工时均为 1 小时。
（3）公司 2 月实际生产情况：
公司 2 月投产传统产品 500 件，新型产品 150 件，月初无在产品。传统产品发生直接材料成本 16 050 元，新型产品发生直接材料成本 4 800 元。直接材料成本和生产准备成本在生产开始时一次投入，机器加工和产品组装随着加工进度陆续投入。月末传统产品有 200 件在产品，均处于机器加工阶段，完工率50%；新型产品有 100 件在产品，均处于产品组装阶段，完工率 50%。公司采用加权平均约当产量法在月末在产品和产成品之间分配成本费用。
（4）2 月实际作业量和作业成本发生额如表 24 所示。
（5）甲公司 3 月预测销售情况：
预计长期合同销售量为 500 件，其中传统产品 390 件，新型产品 110 件；预计临时订单最大销售量为 102 件，其中传统产品 62 件，新型产品 40 件。
甲公司 2 月作业成本分配如表 15 所示。
2 月甲公司传统产品、新型产品的产品成本计算单如表 16、表 17 所示。
长期合同所需机器加工工时＝ 390×1 ＋ 110×1 ＝ 500（小时）
可用于临时订单的机器加工工时＝ 580 － 500 ＝ 80（小时）
传统产品单位约束资源边际贡献＝（100 － 62.4）÷1 ＝ 37.6（元 / 小时）
新型产品单位约束资源边际贡献＝（120 － 73.5）÷1 ＝ 46.5（元 / 小时）
由于新型产品的单位约束资源边际贡献大于传统产品的单位约束资源边际贡献，所以优先考虑生产新型产品。
新型产品的临时订单生产数量＝ 40（件）
传统产品的临时订单生产数量＝（80 － 40×1）÷1 ＝ 40（件）
甲公司可接受的临时订货数量为传统产品 40 件，新型产品 40 件。
