根据资料二，采用每股收益无差别点法，计算两个筹资方案每股收益无差别点的息税前利润，并判断公司应选择哪一个筹资方案。在该筹资方案下，公司的经营杠杆系数、财务杠杆系数、每股收益各是多少？
结合要求（1）、（2）的结果，简要说明经营杠杆、财务杠杆发生变化的主要原因。
根据资料三，计算并判断公司是否应利用该剩余产能。
① A 产品单位约束资源边际贡献＝（2 － 1.2）÷1 ＝ 0.8（万元 / 小时）
B 产品单位约束资源边际贡献＝（4 － 1.6）÷2 ＝ 1.2（万元 / 小时）
C 产品单位约束资源边际贡献＝（6 － 3.5）÷2.5 ＝ 1（万元 / 小时）
按照单位约束资源边际贡献大小排列，生产顺序为：B 产品、C 产品、A 产品。
A、B、C 三种产品在当年产销平衡，所以：B 产品的产量＝销售量＝ 600（件）；C 产品的产量＝（2 500 － 600×2）÷2.5 ＝ 520（件）；由于没有剩余加工能力，A 产品的产量为 0 件。
②边际贡献＝（4 － 1.6）×600 ＋（6 － 3.5）×520 ＝ 2 740（万元）
息税前利润＝ 2 740 － 1 000 ＝ 1 740（万元）
税前利润＝ 1 740 － 10 000×6% ＝ 1 140（万元）
经营杠杆系数＝ 2 740÷1 740 ＝ 1.57
财务杠杆系数＝ 1 740÷1 140 ＝ 1.53
①设两个筹资方案每股收益无差别点的息税前利润为 EBIT，则：
［（EBIT － 10 000×6% － 4 000÷1 250×1 000×9%）×（1 － 25%） － 6 000×10%］÷1 000 ＝［（EBIT － 10 000×6%）×（1 － 25%）－ 6 000×10%］÷（1 000 ＋ 4 000÷10）
解得：EBIT ＝ 2 408（万元）
预计息税前利润＝（2 － 1.2）×400 ＋（4 － 1.6）×600 ＋（6 － 3.5）×1 000 － 1 000 － 600
＝ 2 660（万元）
因为预计息税前利润 2 660 万元大于每股收益无差别点的息税前利润 2 408 万元，所以应该选择债务筹资，即方案 1。
②边际贡献＝预计息税前利润＋固定成本＝ 2 660 ＋ 1 000 ＋ 600 ＝ 4 260（万元）
归属于普通股股东的税前利润＝ 2 660 － 10 000×6% － 4 000÷1 250×1 000×9% － 6 000×10%÷（1 － 25%）＝ 972（万元）
经营杠杆系数＝ 4 260÷2 660 ＝ 1.6
财务杠杆系数＝ 2 660÷972 ＝ 2.74
每 股 收 益 ＝［（2 660 － 10 000×6% － 4 000÷1 250×1 000×9%）×（1 － 25%） － 6 000×10%］÷1 000 ＝ 0.73（元 / 股）
（2024）甲公司是一家上市公司，2024 年年末发行在外的普通股有 25 亿股，每股市价 7.5 元。甲公司现有大量闲置资金，正在考虑如何有效利用，相关信息如下：
（1）甲公司 2024 年简化的资产负债表和利润表如表 2 所示。
（2）甲公司预计 2025—2027 年的营业收入按每年 15% 的增长率增长，2028年开始进入稳定增长状态，年增长率 8%。经营性资产、经营性负债、税后经营净利润与营业收入的百分比关系未来保持 2024 年水平不变。
（3）甲公司经营活动所需的货币资金为 2 亿元，其余货币资金的使用有如下两种方案可供选择：
方案一：回购并注销公司的股票，预计平均回购价格 8 元 / 股（含回购相关税费）。
方案二：投资新项目 M（该投资项目对现有业务没有影响）。
（4）M 项目期限 5 年，无建设期，初始投资额为 20 亿元，于 2024 年年末一次性投入，其中：固定资产投资 14 亿元，无形资产投资 5 亿元，垫支营运资本 1 亿元。税法规定固定资产和无形资产均按直线法计提折旧和摊销，期限均为 8 年，固定资产净残值为 1 亿元，无形资产无残值，预计 5 年后固定资产变现价值 4 亿元，无形资产转让价值 0.75 亿元。M 项目预计每年营业收入8 亿元，经营付现成本 2.75 亿元，假设每年的现金流量均发生在当年年末。营运资本在项目期初投入，项目结束时全部收回。M 项目等风险投资必要报酬率为 10%。
（5）假设甲公司净负债的内在价值等于账面价值。甲公司加权平均资本成本10%，企业所得税税率为 25%。
甲公司 2024 年管理用财务报表如表 3 所示。
计算说明：
净经营资产＝ 62 －（22 － 2）－（8.2 － 1）＝ 34.8（亿元）
净负债＝ 1 －（22 － 2）＝ -19（亿元）
股东权益＝ 34.8 －（-19）＝ 53.8（亿元）
税后经营净利润＝（10 ＋ 0.4）×（1 － 25%）＝ 7.8（亿元）
税后利息费用＝ 0.4×（1 － 25%）＝ 0.3（亿元）
净利润＝ 7.8 － 0.3 ＝ 7.5（亿元）
甲公司 2025—2028 年年末的实体现金流量如表 4 所示。
计算说明：
2025 年年末税后经营净利润＝ 7.8×（1 ＋ 15%）＝ 8.97（亿元）
2025 年年末净经营资产＝ 34.8×（1 ＋ 15%）＝ 40.02（亿元）
2025 年年末净经营资产增加＝ 40.02 － 34.8 ＝ 5.22（亿元）
2024 年年末实体价值＝ 3.75×（P/F，10%，1） ＋ 4.32×（P/F，10%，2） ＋ 4.97×（P/F，10%，3）＋ 8.59÷（10% － 8%）×（P/F，10%，3）＝ 333.4（亿元）
20 亿元货币资金用于股票回购，金融资产变为 0，净负债的账面价值＝ 1 － 0 ＝ 1（亿元）。
2024 年年末股权价值＝ 333.4 －1＝ 332.4（亿元）
股票回购数量＝ 20÷8 ＝ 2.5（亿股）
2024 年年末普通股每股价值＝ 332.4÷（25 － 2.5）＝ 14.77（元 / 股）
M 项目 2025—2029 年年末现金流量和净现值如表 5 所示。
计算说明：
固定资产年折旧额＝（14 － 1）÷8 ＝ 1.625（亿元）
折旧抵税＝ 1.625×25% ＝ 0.406 25（亿元）
5 年后固定资产账面价值＝ 14 － 1.625×5 ＝ 5.875（亿元）
固定资产变现损失抵税＝（5.875 － 4）×25% ＝ 0.468 75（亿元）
无形资产年摊销额＝ 5÷8 ＝ 0.625（亿元）
摊销抵税＝ 0.625×25% ＝ 0.156 25（亿元）
5 年后无形资产账面价值＝ 5 － 0.625×5 ＝ 1.875（亿元）
无形资产变现损失抵税＝（1.875 － 0.75）×25% ＝ 0.281 25（亿元）
净现值＝－ 20 ＋ 4.09 ＋ 3.72 ＋ 3.38 ＋ 3.07 ＋ 6.83 ＝ 1.09（亿元）
2024 年年末实体价值＝ 333.4 ＋ 1.09 ＋ 20 ＝ 354.49（亿元）
【提示】实体价值是未来现金净流量的现值，在计算实体价值时，不应扣除原始投资额 20 亿元。20 亿元货币资金投资于新项目，变为经营资产，净负债的账面价值＝ 1 － 0 ＝ 1（亿元）。
2024 年年末股权价值＝ 354.49 － 1 ＝ 353.49（亿元）
2024 年年末普通股每股价值＝ 353.49÷25 ＝ 14.14（元 / 股）
（2020）甲公司是一家制造业上市公司，乙公司是一家制造业非上市公司，两家公司生产产品不同，且非关联方关系。甲公司发现乙公司的目标客户多是小微企业，与甲公司的市场能有效互补，拟于 2020 年年末通过对乙公司原股东非公开增发新股的方式换取乙公司 100% 股权以实现对其的收购。目前，甲公司已完成该项目的可行性分析，拟采用实体现金流量折现法估计乙公司价值。相关资料如下：
（1）乙公司成立于 2017 年年初，截至目前仅运行了 4 年，但客户数量增长较快。乙公司 2017—2020 年主要财务报表数据如表 6 所示。
乙公司货币资金均为经营活动所需，财务费用均为利息支出。
（2）甲公司预测，乙公司 2021 年、2022 年营业收入分别增长 20%、12%，自2023 年起进入增长率为 4% 的稳定增长状态。假设收购不影响乙公司正常运营，收购后乙公司净经营资产周转率、税后经营净利率按 2017—2020 年的算术平均值估计。假设所有现金流量均发生在年末，资产负债表期末余额代表全年平均水平。
（3）乙公司目标资本结构（净负债 / 股东权益）为 2/3。等风险债券税前资本成本 8%；普通股 β 系数 1.4，无风险报酬率 4%，市场组合必要报酬率 9%。企业所得税税率 25%。
（4）甲公司非公开增发新股的发行价格按定价基准日前 20 个交易日公司股票均价的 80% 确定。定价基准日前 20 个交易日相关交易信息如表 7 所示。
乙公司 2017—2020 年管理用资产负债表和利润表如表 6 所示。
计算说明：
净经营资产＝货币资金＋应收账款＋存货＋固定资产－应付账款
＝资产总计－应付账款
净负债＝长期借款
2017 年净经营资产周转率＝ 2 000÷800 ＝ 2.5（次）
2018 年净经营资产周转率＝ 2 300÷1 000 ＝ 2.3（次）
2019 年净经营资产周转率＝ 2 760÷1 150 ＝ 2.4（次）
2020 年净经营资产周转率＝ 3 450÷1 437.5 ＝ 2.4（次）
2021 年及以后年度净经营资产周转率＝（2.5 ＋ 2.3 ＋ 2.4 ＋ 2.4）÷4 ＝ 2.4（次）
2017 年税后经营净利率＝ 600÷2 000×100% ＝ 30%
2018 年税后经营净利率＝ 621÷2 300×100% ＝ 27%
2019 年税后经营净利率＝ 966÷2 760×100% ＝ 35%
2020 年税后经营净利率＝ 1 104÷3 450×100% ＝ 32%
2021 年及以后年度税后经营净利率＝（30% ＋ 27% ＋ 35% ＋ 32%）÷4 ＝ 31%
股权资本成本＝ 4% ＋ 1.4×（9% － 4%）＝ 11%
加权平均资本成本＝ 8%×（1 － 25%）×2÷5 ＋ 11%×3÷5 ＝ 9%
乙公司 2021—2023 年实体现金流量和 2020 年年末实体价值如表 7 所示。
计算说明（部分）：
2021 年营业收入＝ 3 450×（1 ＋ 20%）＝ 4 140（万元）
2021 年税后经营净利润＝ 4 140×31% ＝ 1 283.4（万元）
2021 年净经营资产＝ 4 140÷2.4 ＝ 1 725（万元）
2021 年净经营资产增加＝ 2021 年净经营资产－ 2020 年净经营资产
＝ 1 725 － 1 437.5 ＝ 287.5（万元）
2021 年实体现金流量＝ 2021 年税后经营净利润－ 2021 年净经营资产增加
＝ 1 283.4 － 287.5 ＝ 995.9（万元）
2023 年以后现金流量在 2023 年年末的现值＝ 1 417.62×（1 ＋ 4%）÷（9% － 4%）＝ 29 486.5（万元）
2023 年以后现金流量在 2020 年年末的现值＝ 29 486.5×0.772 2 ＝ 22 769.48（万元）
实体价值＝ 913.64 ＋ 1 035.64 ＋ 1 094.69 ＋ 22 769.48 ＝ 25 813.45（万元）
或者：913.64 ＋ 1 035.64 ＋ 1 417.62÷（9% － 4%）×0.841 7 ＝ 25 813.5（万元）
定价基准日前 20 个交易日股票交易均价＝ 4 000÷160 ＝ 25（元 / 股）
发行价格＝ 25×80% ＝ 20（元 / 股）
发行数量＝ 25 213.45÷20 ＝ 1 260.67（万股）
甲公司是一家先进智能设备研发的制造商，目前打算推出一款搭载新型短距通信技术的穿戴设备。考虑到未来通信技术路线的不确定性，甲公司计划将项目分为两期进行，前期小规模试产以抢占市场，后续再根据通信技术路线的发展情况决定是否跟进第二期投资。
甲公司根据以往累积的项目经验并结合当前的行业发展情况，整理出了以下资料：
资料一：第一期项目的相关资料。
甲公司既可以自建生产线，也可以通过 OEM 的方式外包给第三方代工生产，项目周期均为 5 年。若自建生产线，甲公司预计第一期总投资额 6 000 万元，其中 4 000 万元用于购建生产线，1 000 万元用于购买生产所需的专利技术，1 000 万元用于营运资本投资。整个项目建设期较短，可以忽略不计，营运期为 5 年。税法规定，生产线的折旧期限为 5 年，残值率为 20%，预计项目结束时变现收入为 500 万元。生产所需的专利技术在营运期初一次购入，税法规定，专利技术费用可在营运期间均匀摊销。营运资本在营运期初和营运开始 1 年后投入，第一次投入600 万元，第二次投入 400 万元，在项目结束后可全部收回。预计每年的销售额为 4 800 万元，每年付现变动成本为年销售收入的 55%，每年付现固定成本为 500 万元。假设营运期各年现金流量均发生在当年年末。
若外包给第三方代工生产，可以直接进入运营状态，每年的税后购买成本为3 100 万元，每年还需要支付税后运输费用 700 万元。
第一期项目投资的必要报酬率按 20% 计算。
资料二：第二期项目的相关资料。第二期项目将在第一期项目营运期的第 3 年年末投产。为消除建设周期，甲公司拟以 20 000 万元直接从第三方购买生产线。项目运营期限为 5 年，每年可带来税后营业现金流量 7 000 万元。公司采用发行长期债券和股票的方式为第二期项目融资，预计资本结构负债 :股东权益为 1∶1，债券的税前资本成本为 6%，项目的 β 系数为 2，市场风险溢价为 10.25%。
资料三：测算出该项目现金流量的标准差为 40%。假设无风险报酬率为 5%，企业所得税税率为 25%。
第一期项目在采用自建方案时的净现值如表 12 所示。
计算说明（部分）：
每年税后收入＝ 4 800×（1 － 25%）＝ 3 600（万元）
每年税后付现变动成本＝ 3 600×55% ＝ 1 980（万元）
每年税后付现固定成本＝ 500×（1 － 25%）＝ 375（万元）
生产线年折旧额＝ 4 000×（1 － 20%）÷5 ＝ 640（万元）
生产线年折旧抵税＝ 640×25% ＝ 160（万元）
专利技术年摊销抵税＝ 1 000÷5×25% ＝ 50（万元）
第 5 年年末生产线变现损失抵税＝（4 000×20% － 500）×25% ＝ 75（万元）
外包方案下的净现值＝（3 600 － 3 100 － 700）×（P/A，20%，5）＝ -598.12（万元）
因为外包方案下的净现值大于自建方案下的净现值，所以甲公司应该选择外包方案。
第二期项目的权益资本成本＝ 5% ＋ 2×10.25% ＝ 25.5%
第二期项目的必要报酬率＝第二期项目的加权平均资本成本＝ 6%×（1 － 25%）×1÷2 ＋25.5%×1÷2 ＝ 15%
计算第二期项目的现金净流量现值如表 13 所示。
计算说明：
第 0 年投资现金流量现值＝ -20 000×（P/F，5%，3）＝ -20 000×0.863 8 ＝ -17 276（万元）
第 3 年年末营业现金流量现值合计＝ 6 087.2 ＋ 5 292.7 ＋ 4 602.5 ＋ 4 002.6 ＋ 3 480.4 ＝ 23 465.4（万元）
第 0 年营业现金流量现值合计＝ 23 465.4×（P/F，15%，3）
＝ 23 465.4×0.657 5 ＝ 15 428.5（万元）
第 0 年净现值＝ 15 428.5 － 17 276 ＝ -1 847.5（万元）
N（d1）＝ N（0.18）＝ 0.571 4
N（d2）＝ N（-0.51）＝ 1 － N（0.51）＝ 1 － 0.695 ＝ 0.305
C0 ＝ S0［N（d1）］－ PV（X）［N（d2）］
＝ 15 428.5×0.571 4 － 17 276×0.305 ＝ 3 546.66（万元）
考虑期权的第一期项目净现值＝ 3 546.66 － 598.12 ＝ 2 948.54（万元）
考虑期权的第一期项目净现值大于 0，因此应当投资第一期项目。
（2017）甲公司是一家智能机器人制造企业，目前生产 A、B、C 三种型号机器人，最近几年该行业市场需求变化较大，公司正进行生产经营的调整和决策。相关资料如下：
（1）预计 2018 年 A 型机器人销量 1 500 台，单位售价 24 万元，单位变动成本 14 万元；B 型机器人销量 1 000 台，单位售价 18 万元，单位变动成本 10 万元；C 型机器人销量 2 500 台，单位售价 16 万元，单位变动成本 10 万元。固定成本总额 10 200 万元。
（2）A、B、C 三种型号机器人都需要通过同一台关键设备加工，该设备是公司的约束资源，该设备总的加工能力为 5 000 小时，A、B、C 三种型号机器人利用该设备进行加工的时间分别为 1 小时、2 小时和 1 小时。
A 型机器人单位约束资源边际贡献＝（24 － 14）÷1 ＝ 10（万元 / 小时）
B 型机器人单位约束资源边际贡献＝（18 － 10）÷2 ＝ 4（万元 / 小时）
C 型机器人单位约束资源边际贡献＝（16 － 10）÷1 ＝ 6（万元 / 小时）
应根据单位约束资源边际贡献的大小来安排生产顺序，生产顺序为：A 型机器人、C 型机器人、B 型机器人。
A 型机器人生产量＝ 1 500（台）
C 型机器人生产量＝ 2 500（台）
B 型机器人生产量＝（5 000 － 1 500×1 － 2 500×1）÷2 ＝ 500（台）
边际贡献总额＝ 1 500×（24 － 14）＋ 2 500×（16 － 10）＋ 500×（18 － 10）
＝ 34 000（万元）
营业利润总计＝ 34 000 － 10 200 ＝ 23 800（万元）
营业收入总额＝ 1 500×24 ＋ 2 500×16 ＋ 500×18 ＝ 85 000（万元）
加权平均边际贡献率＝ 34 000÷85 000×100% ＝ 40%
保本销售总额＝ 10 200÷40% ＝ 25 500（万元）
A 型机器人的保本销售额＝ 25 500×1 500×24÷85 000 ＝ 10 800（万元）
A 型机器人的保本销售量＝ 10 800÷24 ＝ 450（台）
A 型机器人的盈亏临界点作业率＝ 450÷1 500×100% ＝ 30%
假设 A 型机器人可接受的最低销售单价是 P 万元，则：
（P － 14）×5 000 － 11 200 ＝ 23 800
解得：P ＝ 21（万元）
①单价增长 10%：
增加的营业利润＝ 21×10%×5 000 ＝ 10 500（万元）
营业利润变动百分比＝ 10 500÷23 800×100% ＝ 44.12%
单价的敏感系数＝ 44.12%÷10% ＝ 4.41
②单位变动成本增长 10%：
增加的营业利润＝ -14×10%×5 000 ＝ -7 000（万元）
营业利润变动百分比＝ -7 000÷23 800×100% ＝ -29.41%
单位变动成本的敏感系数＝ -29.41%÷10% ＝ -2.94
③销量增长 10%：
增加的营业利润＝（21 － 14）×5 000×10% ＝ 3 500（万元）
营业利润变动百分比＝ 3 500÷23 800×100% ＝ 14.71%
销量的敏感系数＝ 14.71%÷10% ＝ 1.47
④固定成本增长 10%：
减少的营业利润＝ -11 200×10% ＝ -1 120（万元）
营业利润变动百分比＝ -1 120÷23 800×100% ＝ -4.71%
固定成本的敏感系数＝ -4.71%÷10% ＝ -0.47
敏感程度由大到小的顺序是：单价、单位变动成本、销量、固定成本。
敏感系数的绝对值大于 1 的因素属于敏感因素，所以单价、单位变动成本、销量属于敏感因素。
（2022）甲公司经理 2022 年年末收到下属各工厂报送的会计报表，当看到 A工厂报表数据时，颇感困惑：A 工厂产销 X 零件，2021 年销售不景气，产品库存大量积压；2022 年 A 工厂努力开拓市场，销量大增，库存减少，但 2022年利润却比 2021 年下降。相关资料如下：
资料一：
（1）A 工厂 2021 年和 2022 年利润表如表 22 所示。
（2）A 工厂 2021 年和 2022 年产品生产和销售情况如表 23 所示。
（3）A 工厂 X 零件采用先进先出法进行存货计价，2021 年年初库存 X 零件与本年生产的 X 零件的单位产品成本相同。X 零件的单位售价 35 元，单位变动生产成本 10 元，其中，直接材料 7 元，直接人工 2 元，变动制造费用 1 元。销售和管理费用均为固定费用。完全成本法下固定制造费用按照当年产量平均分配。
资料二：
甲公司下属 B 工厂可以使用 A 工厂生产的 X 零件作为其产品组件。往年 B 工厂是以单价 33 元从外部供应商处采购 10 000 件 X 零件。从 2023 年开始，B工厂拟从 A 工厂购买 X 零件。假设 A 工厂生产的 X 零件在外部市场供不应求，如果在公司内部转移，每件可以节约 3 元包装材料费。
资料三：
甲公司下属 C 工厂收到大客户的定制订单，该订单的生产需要使用 20 000 件Y 零件作为产品组件。A 工厂可以生产 Y 零件，但由于工艺复杂，单位变动生产成本为 20 元，同时 A 工厂需要将 X 零件的正常订单缩减 30 000 件（可拆单）。如果 A 工厂的内部转移价格较低，C 工厂将优先考虑从 A 工厂购买 Y零件。
① 2021 年：
53 000×（10 ＋单位产品固定制造费用）＝ 1 272 000
解得：单位产品固定制造费用＝ 14（元）
2021 年固定制造费用总额＝单位产品固定制造费用 ×2021 年产量＝ 14×72 000 ＝ 1 008 000（元）
【提示】根据 2021 年年初库存 X 零件与本年生产的 X 零件的单位产品成本相同可知，2021 年年初库存 X 零件与 2021 年生产的 X 零件的单位产品制造成本和单位变动成本相同。
② 2022 年：
2022 年年初存货成本＝（14 ＋ 10）×35 000 ＝ 840 000（元）
2 016 000 － 840 000 ＝（10 ＋单位固定制造费用）×（74 200 － 35 000）
解得：单位固定制造费用＝ 20（元）
2022 年固定制造费用总额＝ 20×50 400 ＝ 1 008 000（元）
① 2021 年：
变动成本法下税前营业利润＝ 1 855 000 － 1 008 000 － 85 000 － 53 000×10 ＝ 232 000（元）
差异＝完全成本法下税前营业利润－变动成本法下税前营业利润
＝ 498 000 － 232 000 ＝ 266 000（元）
差 异 形 成 的 原 因： 在 完 全 成 本 法 下，2021 年年末存货吸收的固定制造费用为 490 000（35 000×14）元，2021 年年初货释放的固定制造费用为 224 000（16 000×14）元，吸收的固定制造费用比释放的固定制造费用多 266 000（490 000 － 224 000）元，因此采用完全成本法的税前营业利润比采用变动成本法的税前营业利润高 266 000 元。
② 2022 年：
变动成本法下税前营业利润＝ 2 597 000 － 1 008 000 － 85 000 － 74 200×10 ＝ 762 000（元）
差异＝完全成本法下税前营业利润－变动成本法下税前营业利润
＝ 496 000 － 762 000 ＝－ 266 000（元）
差异形成的原因：在完全成本法下，2022 年年末存货吸收的固定制造费用为 224 000（11 200×20）元，2022 年年初存货释放的固定制造费用为 490 000（35 000×14）元，吸收的固定制造费用比释放的固定制造费用少 266 000（490 000 － 224 000）元，因此采用完全成本法的税前营业
利润比采用变动成本法的税前营业利润低 266 000 元。
理由：
①变动成本法消除了在完全成本法下可通过调节生产和库存来调节利润的问题。
②可以使企业内部管理者更加注重销售，重视市场。
③便于公司分清各部门经济责任，进行更为合理的内部业绩评价。
④能够揭示利润和业务量之间的正常关系，为企业内部管理提供有用的管理信息，为企业预测前景、规划未来和作出正确决策服务。
⑤有利于进行成本控制。
⑥可以简化成本计算，便于加强日常管理。
