题目
答案解析
拓展练习
2021年每股收益＝3 000÷500＝6（元/股）
每股价值＝可比公司市盈率×目标公司每股收益＝15÷1×6＝90（元/股）
甲公司股票价值被高估。
甲公司2021年管理用资产负债表和利润表如表7-3所示。
计算说明：
净经营资产＝所有者权益＋金融负债－金融资产＝9 800＋2 000＋400－600＝11 600（百万元）
或者：净经营资产＝经营资产－经营负债＝（22 000＋4 800－600）－（13 400＋1 200）＝11 600（百万元）
净负债＝金融负债－金融资产＝400＋2 000－600＝1 800（百万元）
税后经营净利润＝经营利润×（1－25%）＝（20 000－14 000－420－1 000－400）×（1－25%）＝3 135（百万元）
税后利息费用＝（财务费用－公允价值变动收益）×（1－25%）＝（200－20）×（1－25%）＝135（百万元）
甲公司 2022—2024 年预测的实体现金流量和股权现金流量如表 7-4 所示。
计算说明（以 2022 年为例）：
因为税后经营净利率不变，所以：
2022 年税后经营净利润＝ 3 135×（1 ＋ 20%）＝ 3 762（百万元）
因为净经营资产周转次数不变，所以：
2022 年净经营资产＝ 11 600×（1 ＋ 20%）＝ 13 920（百万元）
2022 年净经营资产增加＝ 2022 年净经营资产－ 2021 年净经营资产 ＝ 13 920 － 11 600 ＝ 2 320（百万元）
2022 年实体现金流量＝ 2022 年税后经营净利润－ 2022 年净经营资产增加 ＝ 3 762 － 2 320 ＝ 1 442（百万元）
2022 年税后利息费用＝ 135×（1 ＋ 20%）＝ 162（百万元）
2022 年净负债＝ 1 800×（1 ＋ 20%）＝ 2 160（百万元）
2022 年净负债增加＝ 2 160 － 1 800 ＝ 360（百万元）
2022 年债务现金流量＝税后利息费用－净负债增加＝ 162 － 360 ＝ -198（百万元）
2022 年股权现金流量＝实体现金流量－债务现金流量＝ 1 442 －（-198）＝ 1 640（百万元）
股权价值＝ 1 640×（P/F，12%，1） ＋ 1 968×（P/F，12%，2） ＋ 3 732.48÷（12% － 6%）×（P/F，12%，2）
＝ 1 640×0.892 9 ＋ 1 968×0.797 2 ＋ 62 208×0.797 2
＝ 52 625.46（百万元）
每股价值＝ 52 625.46÷500 ＝ 105.25（元 / 股）
甲公司股票价值被低估。
市盈率模型的优点：①数据容易取得，计算简单。②价格和收益相联系，直观反映投入和产出的关系。③市盈率涵盖了风险、增长率、股利支付率的影响，具有综合性。
市盈率模型的局限性：用相对价值对企业估值，如果可比企业的价值被高估（或低估）了，目标企业的价值也会被高估（或低估）；如果收益是 0 或负值，市盈率就失去了意义。
假设不回购，甲公司2023年管理用资产负债表和利润表如表7-6所示。
货币资金中的经营资产＝400×10%＝40（亿元）
货币资金中的金融资产＝260－40＝220（亿元）
经营性资产＝730－220＝510（亿元）
税后利息费用＝4×（1－25%）＝3（亿元）
税后经营净利润＝120＋3＝123（亿元）
假设不回购，甲公司2024年实体现金流量如表7-7所示，2023年年末甲公司股权价值和每股价值如表7-8所示。
计算说明：
税后经营净利润＝123×（1＋8%）＝132.84（亿元）
净经营资产增加＝300×8%＝24（亿元）
实体现金流量＝132.84－24＝108.84（亿元）
计算说明：
实体价值＝108.84÷（11%－8%）＝3 628（亿元）
股权价值＝3628－（-140）＝3 768（亿元）
每股价值＝3768÷20＝188.4（元/股）
假设回购，甲公司2024—2026年实体现金流量如表7-9所示，2023年年末甲公司股权价值和每股价值如表7-10所示。
计算说明（以2024年为例）：
2024年税前经营净利润占营业收入的比例＝1－24%－12%－12%－12%＝40%
2024年营业收入＝400×（1＋25%）＝500（亿元）
2024年税后经营净利润＝500×40%×（1－25%）＝150（亿元）
2024年净经营资产＝500×75%＝375（亿元）
2024年净经营资产增加＝375－300＝75（亿元）
2024年实体现金流量＝2024年税后经营净利润－2024年净经营资产增加＝150－75＝75（亿元）
计算说明：
实体价值＝75÷（1＋12%）＋105÷（1＋12%）2＋［155.7÷（12%－9%）］÷（1＋12%）2＝4 288.11（亿元）
股权价值＝4 288.11－80＝4 208.11（亿元）
每股价值＝4208.11÷20＝210.41（元/股）
投资者乙应该投赞成票，因为甲公司回购股票并进行股权激励后，乙持有的股票数量没有增减，但每股股票价值提高了。
①修正后基期、2025年度及2026年度的预计管理用资产负债表和预计管理用利润表如表7-11所示。
计算说明：
基期（修正）：
经营营运资本＝经营流动资产－经营流动负债＝（50 000×1% ＋ 4 000 ＋ 2 250）－ 3 000 ＝ 3 750（万元）
净经营性长期资产＝ 41 250（万元）
净经营资产总计＝经营营运资本＋净经营性长期资产＝ 3 750 ＋ 41 250 ＝ 45 000（万元）
净负债＝金融负债－金融资产＝ 36 250 －（750 － 50 000×1%）＝ 36 000（万元）
股东权益＝净经营资产总计－净负债＝ 45 000 － 36 000 ＝ 9 000（万元）
或者股东权益＝股本＋留存收益＝ 8 000 ＋ 1 000 ＝ 9 000（万元）
2025 年度：
经营营运资本＝ 3 750×（1 ＋ 2%）＝ 3 825（万元）
净经营性长期资产＝ 41 250×（1 ＋ 2%）＝ 42 075（万元）
净经营资产总计＝ 45 000×（1 ＋ 2%）＝ 45 900（万元）
净负债及股东权益总计＝净经营资产总计＝ 45 900（万元）
营业收入＝ 50 000×（1 ＋ 2%）＝ 51 000（万元）
营业成本＝ 51 000×75% ＝ 38 250（万元）
管理费用＝ 1 000×（1 ＋ 2%）＝ 1 020（万元）
税前经营利润＝ 51 000 － 38 250 － 1 020 ＝ 11 730（万元）
经营利润所得税＝ 11 730×25% ＝ 2 932.5（万元）
税后经营净利润＝ 11 730 － 2 932.5 ＝ 8 797.5（万元）
利息费用＝ 36 000×8% ＝ 2 880（万元）
利息费用抵税＝ 2 880×25% ＝ 720（万元）
税后利息费用＝ 2 880 － 720 ＝ 2 160（万元）
净利润＝ 8 797.5 － 2 160 ＝ 6 637.5（万元）
股东权益合计＝净利润＋期初股东权益＝ 6 637.5 ＋ 9 000 ＝ 15 637.5（万元）
净负债＝净负债及股东权益总计－股东权益合计＝ 45 900 － 15 637.5 ＝ 30 262.5（万元）
2026 年度：
利息费用＝ 30 262.5×8% ＝ 2 421（万元）
利息费用抵税＝ 2 421×25% ＝ 605.25（万元）
税后利息费用＝ 2 421 － 605.25 ＝ 1 815.75（万元）
净利润＝ 8 797.5 － 1 815.75 ＝ 6 981.75（万元）
股东权益合计＝ 45 900×35% ＝ 16 065（万元）
净负债＝ 45 900 － 16 065 ＝ 29 835（万元）
② 2025 年的实体现金流量＝ 2025 年税后经营净利润－ 2025 年净经营资产增加＝ 8 797.5 －（45 900 － 45 000）＝ 7 897.5（万元）
2026 年的实体现金流量＝ 2026 年税后经营净利润－ 2026 年净经营资产增加＝ 8 797.5 －（45 900 － 45 900）＝ 8 797.5（万元）
甲公司 2024 年 12 月 31 日的实体价值＝（7 897.5 ＋ 8 797.5÷10%）÷（1 ＋ 10%）＝ 87 156.82（万元）
股权价值＝实体价值－净负债价值＝ 87 156.82 － 36 000 ＝ 51 156.82（万元）
每股股权价值＝ 51 156.82÷8 000 ＝ 6.39（元）
每股股权价值大于每股市价，股价被低估。
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