（本小题 9 分）甲生物制药公司拟于 2021 年年末投资建设一条新药生产线，项目期限 3 年。现正进行可行性研究，相关信息如下：
该项目需要一栋厂房、一套生产设备和一项特许使用权。厂房拟用目前公司对外出租的闲置厂房，租金每年 200 万元，每年年初收取。生产设备购置安装成本 5 000 万元，按直线法计提折旧，折旧年限 5 年，无残值，预计 3 年后变现价值 2 500 万元。特许使用权需一次性支付 3 000 万元，使用期限 3 年，按使用年限平均摊销，无残值。按税法规定，当年折旧和摊销可在当年抵扣所得税。该项目无建设期。
生产线建成后，预计新药 2022 年、2023 年、2024 年每年营业收入分别为 6 000万元、7 000 万元、7 000 万元。每年付现固定成本 500 万元，付现变动成本为当年营业收入的 25%。该项目需要占用的营运资本与营业收入存在函数关系：营运资本 =200 万元+ 当年营业收入 ×20%。每年新增的营运资本在年初投入，项目结束时全部收回。假设设备购置和特许使用权支出发生在 2021 年年末，各年营业现金流量均发生在当年年末。
项目加权平均资本成本 12%。企业所得税税率 25%。
单位：万元
计算说明（部分）：
2021 年年末营运资本垫支 =-（200+6 000×20%）=-1 400（万元）
2022 年年末营运资本垫支 =-（200+7 000×20%-1 400）=-200（万元）
2023 年年末营运资本垫支 =-（200+7 000×20%-1 400-200）=0（万元）
2024 年年末营运资本收回 =1 400+200=1 600（万元）
2024 年税后营业收入 =7 000×（1-25%）=5 250（万元）
2024 年税后付现变动成本 =-7 000×25%×（1-25%）=-1 312.5（万元）
2024 年税后付现固定成本 =-500×（1-25%）=-375（万元）
设备折旧抵税 =5 000÷5×25%=250（万元）
特许使用权摊销抵税 =3 000÷3×25%=250（万元）
2024 年年末设备变现收益纳税 =-［2 500-（5 000-5 000÷5×3）］×25%=-125（万元）
【提示】抵税一般发生在年末，题干中的租金流出发生在年初，所以租金和租金抵税现金流量相差一个年度。
净现值 =-9 600+3 150÷（1+14%）+3 912.50÷（1+14%）2 +8 087.50÷（1+14%） 3 =1 632.53（万元）
净现值变动百分比 =（1 632.53-2 088.37）÷2 088.37=-21.83%（0.5 分）
资本成本变动百分比 =（14%-12%）÷12%=16.67%（0.5 分）
敏感系数 = 净现值变动百分比 ÷ 资本成本变动百分比 =-21.83%÷16.67%=-1.31（1 分）
甲上市公司是一家电气设备制造企业，目前正处在高速增长期。为判断公司股票是否被低估，正进行价值评估。相关资料如下：
（1）甲公司 2021 年年末发行在外普通股 5 亿股，每股市价 100 元，没有优先股。未来不打算增发和回购股票。2021 年相关报表项目如下：
单位：百万元
货币资金全部为经营活动所需，其他应收款、其他应付款均为经营活动产生，财务费用均为利息费用，2021 年没有资本化利息支出。企业所得税税率 25%。
（2）甲公司预测 2022 年、2023 年营业收入增长率 20%，2024 年及以后保持6% 的永续增长，税后经营净利率、净经营资产周转次数、净财务杠杆和净负债利息率一直维持 2021 年水平不变。
（3）甲公司普通股资本成本 12%。
（4）可比公司乙公司 2021 年每股收益 1 元，2021 年年末每股市价 15 元。为简化计算，财务指标涉及平均值的，均以年末余额替代全年平均水平。
2021 年甲公司每股收益 =3 000÷500=6（元 / 股）（0.5 分）
可比公司乙公司市盈率 =15÷1=15（0.5 分）
甲公司股票的每股价值 =15×6=90（元 / 股）（0.5 分）
目前甲公司股票的每股市价为 100 元，高于每股股票价值 90 元，所以甲公司股价被高估。（0.5 分）
单位：百万元
计算说明：
净经营资产 = 所有者权益 + 金融负债 - 金融资产
=9 800+2 000+400-600=11 600（百万元）
或：净经营资产 = 经营资产 - 经营负债
=（22 000+4 800-600）-（13 400+1 200）=11 600（百万元）
净负债 = 金融负债 - 金融资产
=400+2 000-600=1 800（百万元）
税后经营净利润 = 经营利润 ×（1-25%）
=（20 000-14 000-420-1 000-400）×（1-25%）=3 135（百万元）
税后利息费用 = 金融损益 ×（1-25%）
=（财务费用 - 公允价值变动收益）×（1-25%）
=（200-20）×（1-25%）=135（百万元）
单位：百万元
计算说明（以 2022 年为例）：
税后经营净利润 =3 135×（1+20%）=3 762（百万元）
净经营资产 =11 600×（1+20%）=13 920（百万元）
净经营资产增加 =13 920-11 600=2 320（百万元）
实体现金流量 = 税后经营净利润 - 净经营资产增加 =3 762-2 320=1 442（百万元）
税后利息费用 =135×（1+20%）=162（百万元）
净负债 =1 800×（1+20%）=2 160（百万元）
净负债增加 =2 160-1 800=360（百万元）
债务现金流量 = 税后利息费用 - 净负债增加 =162-360=-198（百万元）
股权现金流量 = 实体现金流量 - 债务现金流量 =1 442-（-198）=1 640（百万元）
股权价值 =1 640×（P/F，12%，1）+1 968×（P/F，12%，2）+3 732.48÷（12%-6%）×（P/F，12%，2）
=1 640×0.892 9+1 968×0.797 2+62 208×0.797 2=52 625.46（百万元）（1 分）
甲公司股票每股价值 =52 625.46÷500=105.25（元 / 股）（1 分）
目前甲公司股票的每股市价为 100 元，低于每股股票价值 105.25 元，所以甲公司股价被低估。
市盈率模型的优点：
①计算数据容易取得，计算简单；（0.5 分）
②价格和收益相联系，直观反映投入和产出的关系；（0.5 分）
③市盈率涵盖了风险、增长率、股利支付率的影响，具有综合性。（0.5 分）
市盈率模型的局限性：
用相对价值对企业估值，如果可比企业的价值被高估（或低估）了，目标企业的价值也会被高估（或低估）；如果收益是 0 或负值，市盈率就失去了意义。（0.5 分）
