




(2019)主营单晶硅、多晶硅太阳能电池产品研发和生产的益强公司于2003 年成立。这是一家由董事长兼总经理李自一手创办并控制的家族式企业。
2010 年11 月益强公司挂牌上市。在资本市场获得大额融资的同时,益强公司开始了激进的扩张之路。从横向看,为了扩大市场份额,益强公司在欧美多个国家投资或设立子公司;从纵向看,益强公司布局光伏全产业链,实施纵向一体化发展战略,由产业中游的组件生产,延伸至上游的硅料和下游的电站领域。益强公司还大举投资房地产、炼油、水处理和LED 显示屏等项目。
为了支持其扩张战略,益强公司多方融资。公司上市仅几个月便启动第二轮融资计划——发行债券,凭借建设海外电站的愿景,通过了管理部门的审批,发行10 亿元的“益强债”,票面利率为8.98%,在当年新发债券中利率最高。自2011 年2 月起,李自及其女儿李丽陆续以所持股份作抵押,通过信托融资约9.7 亿元,同时益强公司大举向银行借债。李自还发起利率高达15% 的民间集资。这样,益强公司在上市后三年内,通过各种手段融资近70 亿元。
受2008 年美国次贷危机和2011 年欧债危机影响,欧美国家和地区纷纷大幅削减甚至取消光伏补贴,光伏产品国际市场需求急剧萎缩。随后欧盟对中国光伏产品发起“反倾销、反补贴”调查,国内光伏企业出口遭受重创。而全行业的非理性发展已经导致产能严重过剩,市场供大于求,企业间开始以价格战展开恶性竞争,利润急速下降,甚至亏损。在这种情况下,益强公司仍执着于多方融资扩大产能,致使产品滞销库存积压。同时,在海外大量投资电站致使公司的应收账款急速增加。欧盟经济低迷,海外客户还款能力下降,欧元汇率下跌。存货跌价损失、汇兑损失、坏账准备的计提使严重依赖海外市场的益强公司出现大额亏损。公司把融资筹措的大量短期资金投放于回款周期很长的电站项目,投资回报期和债务偿付期的错配使公司的短期还款压力巨大,偿债能力逐年恶化。2010 年公司的流动比率为3.165,到了2013 年只有0.546。公司资金只投不收的模式使现金流很快枯竭。2012 年和2013 年多家银行因贷款逾期、供应商因货款清偿事项向益强公司提起诉讼,公司部分银行账户被冻结,深陷债务危机。益强公司由于资金链断裂,无法在原定付息日支付公司债券利息8 980 万元,成为国内债券市场上第一家违约公司,在资本市场上掀起轩然大波,打破了公募债券刚性兑付的神话。
2014 年5 月益强公司因上市后连续三年亏损被ST 处理,暂停上市。仅仅三年多的时间,益强公司就从一家市值百亿元的上市公司深陷债务违约危机,并最终破产重组。
益强公司上市后市场风险的主要来源:
①产品或服务的价格及供需变化带来的风险。“受 2008 年美国次贷危机和 2011 年欧债危机影响,欧美国家和地区纷纷大幅削减甚至取消光伏补贴,光伏产品国际市场需求急剧萎缩……而全行业的非理性发展已经导致产能严重过剩,市场供大于求,企业间开始以价格战展开恶性竞争,利润急速下降,甚至亏损”。
②主要客户、主要供应商的信用风险。“同时,在海外大量投资电站致使公司的应收账款急速增加。欧盟经济低迷,海外客户还款能力下降,欧元汇率下跌”。
③利率、汇率、股票价格指数的变化带来的风险。“欧元汇率下降。存货跌价损失、汇兑损失、坏账准备的计提使严重依赖海外市场的益强公司出现大额亏损”。
④潜在进入者、竞争者、替代品的竞争带来的风险。“而全行业的非理性发展已经导致产能严重过剩,市场供大于求,企业间开始以价格战展开恶性竞争,利润急速下降,甚至亏损”。
益强公司存在财务风险的主要表现:
①筹资决策不当,引发资本结构不合理或无效融资,可能导致企业筹资成本过高或债务危机。“为了支持其扩张战略,益强公司多方融资。公司上市仅几个月便启动第二轮融资计划——发行债券,凭借建设海外电站的愿景,通过了管理部门的批准,发行 10 亿元的‘益强债’,票面利率为 8.98%,在当年新发债券利率最高。自 2011 年 2 月起,李自及其女儿李丽陆续以所持股份作抵押,通过信托融资约 9.7 亿元,同时益强公司大举向银行借债。李自还发起了利率高达 15% 的民间集资。这样,益强公司在上市后三年内,通过各种手段融资近 70 亿元”。
②投资决策失误,引发盲目扩张或丧失发展机遇,可能导致资金链断裂或资金使用效益低下。“在这种情况下,益强公司仍执着于多方融资扩大产能,致使产品滞销库存积压。同时,在海外大量投资电站致使公司的应收账款急速增加。欧盟经济低迷,海外客户还款能力下降,欧元汇率下跌。存货跌价损失、汇兑损失、坏账准备的计提使严重依赖海外市场的益强公司出现大额亏损”。
③资金调度不合理、营运不畅,可能导致企业陷入财务困境或资金冗余。“公司把融资筹措的大量短期资金投放于回款周期很长的电站项目,投资回报期和债务偿付期的错配使得公司的短期还款压力巨大,偿债能力逐年恶化。2010 年公司的流动比率为 3.165,到了2013 年只有 0.546。公司资金只投不收的模式使现金流很快枯竭”。

四水集团是一家专门从事基础设施研发与建造、房地产开发及进出口业务的公司,1996 年11 月21 日在证券交易所正式挂牌上市。2014 年8 月8 日,四水集团收到证监局《行政监管措施决定书》,四水集团一系列违规问题被披露出来。
(1)未按规定披露重大关联交易。四水集团监事刘某同时担任F 公司的董事长、法定代表人;刘某的配偶李某担任H 贸易公司的董事、总经理、法定代表人。2012 年度,四水集团与F 公司关联交易总金额6 712 万元,与H 贸易公司的关联交易总金额87 306 万元;2013 年度,四水集团与H 贸易公司的关联交易总金额为215 395 万元。这些关联交易均超过3 000 万元且超过四水集团最近一期经审计净资产的5%。根据证监会的规定,这些交易属于应当在年报中披露的重大关联交易。但是,四水集团均未在这两年的年度报告中披露上述重大关联交易。
(2)违规在关联公司间进行频繁的资金拆借,非法占用上市公司资金。四水集团无视证监会关于禁止上市公司之间资金相互拆借的有关规定,2012 年4 月至2014 年8 月,向关联公司H 贸易公司、F 公司拆借和垫付资金6 笔,共27 250 万元。
(3)通过派发高额工资等方式变相占用上市公司非经营性资金。四水集团近年来效益很不佳,连续多年没有分红,公司股价也一直处于低迷状态。然而,2011 ~ 2013 年,包括董事长在内的公司高管人数分别为17 名、19 名和16 名,合计从公司领走1 317 万元、1 436 万元和1 447 万元薪酬,均超过同期四水集团归属于母公司股东的净利润水平。
(4)连续多年向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款。截至2013 年12 月31日,四水集团向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款金额达到610 万元。上述行为违反了《公司法》关于“公司不得直接或通过子公司向董事、监事、高级管理人员提供借款”的相关规定。
(5)利用上市公司信用为关联公司进行大量违规担保。四水集团2011 ~ 2014 年为公司高管所属的公司提供担保的金额分别为91 亿元、52 亿元、56 亿元、77 亿元。公司管理层将四水集团当作融资工具,为自己所属公司解决资金需求。一旦这些巨额贷款到期无法偿还,四水集团就必须承担起还款的责任。
四水集团管理层频繁的违规行为,导致四水集团的发展陷入举步维艰的地步。公司2011 ~ 2014 年的经营状况不佳,扣除非经常性损益后的净利润出现连续大额亏损的状况。公司连续多年资产负债率高达70% 以上,且流动资产和流动负债相差无几,财务风险很大。四水集团的每股收益连续多年走低,远低于上市公司平均水平,反映四水集团股东的获利水平很低。
四水集团存在的公司治理问题的类型是经理人对于股东的“内部人控制”问题。主要表现:
①信息披露不完整、不及时。“未按规定披露重大关联交易……根据证监会的规定,这些交易属于应当在年报中披露的重大关联交易。但是,四水集团均未在这两年的年度报告中披露上述重大关联交易”。
②工资、奖金等收入增长过快,侵占利润。“通过派发高额工资等方式变相占用上市公司非经营性资金。四水集团近年来效益很不佳,连续多年没有分红,公司股价也一直处于低迷状态。然而,2011 ~ 2013 年,包括董事长在内的公司高管人数分别为 17 名、19 名和 16名,合计从公司领走 1 317 万元、1 436 万元和 1 447 万元薪酬,均超过同期四水集团归属于母公司股东的净利润水平”。
③侵占资产,转移资产。“违规在关联公司间进行频繁的资金拆借,非法占用上市公司资金”;“连续多年向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款”。
四水集团资金营运管理存在的风险主要表现在:
①资金活动管控不严,可能导致资金被挪用、侵占、抽逃或遭受欺诈。“违规在关联公司间进行频繁的资金拆借,非法占用上市公司资金”;“连续多年向公司董事、监事和高级管理人员提供购房借款”;“利用上市公司信用为关联公司进行大量违规担保……一旦这些巨额贷款到期无法偿还,四水集团就必须承担起还款的责任”。
②资金调度不合理、营运不畅,可能导致企业陷入财务困境或资金冗余。“在关联公司间进行频繁的资金拆借……2012 年 4 月至 2014 年 8 月,向关联公司 H 贸易公司、F 公司拆借和垫付资金 6 笔,共 27 250 万元”;“公司 2011 ~ 2014 年的经营状况不佳,扣除非经常性损益后的净利润出现连续大额亏损的状况”;“公司连续多年资产负债率高达 70% 以上,且流动资产和流动负债相差无几,财务风险很大”。

